L’inflation va continuer d’accélérer
Le conflit va inévitablement renchérir les matières premières, les produits énergétiques, et les denrées alimentaires. Les pays européens vont devoir trouver rapidement des solutions alternatives d’approvisionnement.
L’impact sur la consommation des ménages, dont le pouvoir d’achat va être amputé, devrait être immédiat.
Au stade actuel du conflit les experts estiment que l’impact sur le PIB européen devrait être de l’ordre de 1% maximum.
Il est probable que les états européens seront contraints à prendre des mesures en faveur du pouvoir d’achat des ménages, a minima pour compenser partiellement la hausse de la facture énergétique de ces derniers. Cela va creuser les déficits publics.
La BCE diffèrera son calendrier de resserrement monétaire
La BCE ne peut que différer son programme de resserrement monétaire. C’était déjà notre conviction profonde avant le conflit. La croissance était trop fragile et en trompe l’œil après la crise économique et sanitaire. La guerre en Ukraine peut l’hypothéquer. Remonter les taux donnerait inévitablement un coup de frein et risquerait de plonger les économies européennes dans une récession.
La BCE sera soucieuse de maintenir un accès privilégié au crédit des états membres, afin que ces derniers puissent financer à moindre coût leurs déficits. Il n’est pas exclu à ce titre que, non seulement elle diffère la réduction de son programme de Quantitative Easing, mais qu’elle en adopte également un complémentaire.
Il faut ainsi s’attendre à une réduction des spreads Italie-Espagne-France comparé à l’Allemagne, d’autant que cette dernière est la plus impactée compte tenu de l’importance de son commerce avec la Russie.
Nous nous attendons à un retour durable en territoire négatif du taux souverain allemand à 10 ans, qui a abandonné 0,35% en une semaine pour revenir à -0,09%. Le taux français à 10 ans a cédé 0,42% pour revenir à 0,33%, niveau qui prévalait fin janvier.
Même s’ils sont géographiquement plus loin du conflit et faiblement impactés, les Etats-Unis vont certainement également différer leur calendrier de resserrement monétaire. Une hausse de 0,25% seulement est désormais attendue pour le mois de mars contre 0,50% initialement.
De manière générale, la prudence s’impose en matière de resserrement monétaire car l’impact du conflit et de l’inflation sur le moral et la consommation des ménages est difficile à prévoir.
Une correction temporaire sur les actifs est logique
Conséquence logique d’une révision à la baisse des perspectives de croissance et de bénéfices des entreprises, les places boursières ont initié un mouvement de correction.
La volatilité est au plus haut depuis 2 ans (indice VIX à 33) et l’or est recherché (1931$ l’once) sans toutefois que le mouvement ne soit prononcé.
La diminution du rendement des actifs sans risque (taux souverains à 10 ans) accroît mécaniquement les primes de risque de toutes les classes d’actifs.
Dans l’éventualité d’une fin rapide de la guerre, les marchés pourraient rebondir rapidement. Certains secteurs demeureront cependant durablement pénalisés.
Les conditions d’emprunt devraient demeurer bonnes pour les entités publiques
Les taux longs en zone Euro avaient progressé tout au long du mois de février dans l’anticipation par les marchés que la BCE allait devoir durcir le ton face à l’accélération de l’inflation. La guerre en Ukraine ajourne cette perspective et les taux reviennent sur les niveaux du mois de janvier.
Les niveaux de taux fixes proposés aux entités publiques devraient au final demeurer contenus.
Nous ne devrions pas pour autant revoir les niveaux de la fin d’année dernière d’autant qu’il est à redouter une hausse (pour le moins à court terme) du coût de refinancement des banques, et en particulier de celles qui sont fortement exposées à la Russie.
Le maintien durable de taux bas va peser sur la rentabilité du secteur bancaire qui attendait comme le Messie une remontée qui aurait donné un coup de pouce au métier traditionnel de transformation (dépôts court terme / prêts long terme).
Les taux courts n’ont pas évolué et n’ont pas de raison de le faire. L’Euribor 3 mois s’établit actuellement à -0,533%, l’Estr à -0,58%. Cela milite toujours pour une conservation d’encours à taux variable dans la dette.
Conclusion
Il convient de demeurer prudent tant que la fin de la guerre en Ukraine n’est pas acquise. Des pics de volatilité ne sont pas à exclure, mais les taux longs devraient demeurer bas.